Von Jesko Frommeyer, Leiter Business Development GE Capital Germany
Leasing ist eine wichtige Finanzierungsquelle für die Investitionen des deutschen Mittelstands. Das Neugeschäftsvolumen lag 2013 lt. BDL (Bundesverband Deutscher Leasing-Unternehmen) bei stabilen 46,8 Milliarden Euro, wovon 45,5 Milliarden Euro auf Mobilienleasing entfielen, davon die Hälfte auf den Pkw-Bereich. Laut BDL werden rund 50 Prozent aller Investitionen im Mittelstand über Leasing verwirklicht -- eine beachtliche Zahl. Auch GE Capital ist ein Anbieter von Leasing, einem Produkt, das immer mehr Vertrauen und Ansehen genießt und sich bei mittelständischen Unternehmen in Deutschland etabliert hat.
Dennoch ist der Leasingmarkt nach wie vor stark fragmentiert, die Anzahl von aktuell über 500 Leasinganbietern spricht eine deutliche Sprache, 180 dieser Unternehmen sind im BDL organisiert. Doch die Zahl der Leasinganbieter ist rückläufig: Um die Jahrtausendwende waren noch über 1.000 Leasinganbieter am Markt, wovon 227 im BDL organisiert waren. Eine zunehmende Regulierung des Leasingsektors, eingeschränkte Möglichkeiten der Refinanzierung (ausgelöst durch den Bankenrückzug) und eine intensive Wettbewerbssituation bei der Finanzierung des deutschen Mittelstands sind die Hauptgründe für diese Entwicklung. Oftmals wurden die scheidenden Gesellschaften -- nach Versuchen, eine Veräußerung der Gesellschaft oder des Portfolios an Dritte zu erzielen, -- abgewickelt. Grundsätzlich korreliert der ökonomische Erfolg im Leasinggeschäft stark mit dem Konjunkturzyklus. Mittel- bis langfristig wird eine weitere Konsolidierung dieses Sektors erwartet, da Leasingunternehmen eine kritische Masse benötigen, um Skaleneffekte zu heben und die mit der steigenden Regulierung verbundenen Aufwendungen tragen zu können.
Warum gibt es also nicht mehr abgeschlossene M&A-Transaktionen im Leasingmarkt?
Größere und kleinere Leasingunternehmen wurden in den letzten Jahren zum Verkauf gestellt, ein erfolgreicher Abschluss wurde jedoch häufig nicht erzielt. Zumeist lag dies an den unterschiedlichen Kaufpreiserwartungen zwischen Käufer und Verkäufer. Eine Hürde zu einer realistischen Kaufpreisfindung ist die vom Verkäufer oft angewandte Praxis der Substanzwertanalyse. Der Substanzwert wurde 1991 vom BDL entwickelt, um die leasingtypischen Aufwands- und Ertragsverläufe besser zu erfassen und dadurch zumeist ein stabileres Verhältnis von über Zeit verfügbarem Eigenkapital zur Bilanzsumme aufzuzeigen. Dieses Verhältnis ist insbesondere wichtig für Investoren und Banken, die Leasinggesellschaften refinanzieren. Das erklärte Ziel der Substanzwertanalyse: bei Leasingunternehmen ein realitätsgetreueres Bild des Unternehmenswertes zu vermitteln, als es das bilanzielle Eigenkapital allein vermag.
Und hier liegt die Krux: Bei der Kalkulation des Substanzwertes wird angenommen, dass kein Neugeschäft generiert und der aktuelle Bestand planmäßig abgewickelt wird. Es wird zum Beispiel davon ausgegangen, dass sich die Mitarbeiter des Leasingunternehmens stetig mit dem Bestandsportfolio reduzieren, keine Restrukturierungskosten anfallen und die Risikokosten (über den konjunkturellen Zyklus) bzw. die Leistungsfähigkeit des Unternehmens auch in der Abwicklung identisch bleiben. Die Berücksichtigung dieser Posten würde die Aussagefähigkeit der Substanzwertanalyse weiter verbessern. Zwar wird die Substanzwertanalyse regelmäßig von Wirtschaftsprüfern in allen wesentlichen Belangen in Übereinstimmung mit den vom BDL veröffentlichten Grundsätzen geprüft, aber bei den festzulegenden Parametern bestehen eine gewisse Subjektivität bzw. einige Freiheitsgrade.
Dies lässt den Schluss zu, dass sich der Substanzwert zwar als Indikator zur Darstellung der wirtschaftlichen Lage des Unternehmens eignet, um z. B. gegenüber der Finanzaufsicht, den Aktionären oder Investoren Rechenschaft abzulegen. Fakt ist aber, dass für einen realistischen Wert des Unternehmens noch weitere Größen in die Bewertung einfließen sollten und eine reine Betrachtung der Substanzwertanalyse für M&A-Transaktionen ungeeignet ist. In Verhandlungen mit möglichen Käufern einer Leasinggesellschaft ist der Substanzwert als minimale Kaufpreiserlöserwartung seitens des Verkäufers für die Ermittlung eines für beide Parteien akzeptablen Kaufpreises nicht immer zielführend. Auch ist die Substanzwertrechnung oder ein vergleichbares Konzept für Leasingunternehmen außerhalb Deutschlands gänzlich unbekannt. Insbesondere internationale Investoren beziehen sich bei der Kaufpreisfindung eher auf internationale Rechnungslegungsstandards (IFRS) sowie auf eine Cashflow-Analyse und weniger auf die lokalen Standards (HGB) oder auf die Substanzwertanalyse.
Alle Leasingunternehmen müssen aktuell zusätzlichen Aufwand betreiben, um die derzeitigen (und zukünftigen) regulatorischen Anforderungen zu erfüllen, was insbesondere kleinere Leasingunternehmen belastet, da diese regulatorischen (und zumeist fixen) Kosten kleineren Leasingportfolios bzw. Erträgen gegenüberstehen. Diese Zusatzkosten müssen letztlich dem Kunden in Rechnung gestellt werden. Die Konsolidierung des Leasingmarktes wird sich in den nächsten Jahren vermutlich weiter verschärfen. Eine weitere Alternative kann eine Abwicklung von Leasingunternehmen sein, dies ist aber langwierig und erfüllt auch oft nicht die ökonomischen Erwartungen. Entsprechend ist es sinnvoll, dass Käufer und Verkäufer von Leasingunternehmen auf realistischem Niveau zu einer Kaufpreisfindung kommen und somit eine Konsolidierung des Sektors stattfinden kann.
Birgit Gehring
GE Capital Germany
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